Вся электронная библиотека >>>

 Ценные бумаги >>

 

Ценные бумаги

Базовый курс по рынку ценных бумаг


Раздел: Экономика



 

4.3 ДОХОДНОСТЬ И ПРИРОСТ КАПИТАЛА

 

 

  Принцип оценки потенциальной финансовой прибыли от акций точно  такой

же, как и для облигаций, т.е. доход от дивидендов (аналогично  процентам

по облигациям) и прирост капитала зависят от изменения цены.  Однако  на

этом сходство заканчивается.

 

   При рассмотрении облигаций было указано, что управляющие ценными  бу-

магами с фиксированным доходом стремятся получить доход от своих средств

каждый день так же, как его можно получить от депозита. Управляющие  ин-

вестициями в акции имеют совершенно иную точку зрения, их игра называет-

ся "повышенный доход от капитала", или "общий доход". Независимо от  то-

го, какова цель - получение краткосрочного или долгосрочного  дохода  от

капитала, дивидендный доход, хотя он и  важен,  всегда  занимает  второе

место.

   Прежде чем сравнить факторы, которые могут помочь установить  среднюю

ожидаемую доходность корпорации, важно дополнительно оценить потенциал и

фактически циклический характер деятельности, с которым приходится стал-

киваться в бизнесе. В то время как компания должна  постоянно  зарабаты-

вать достаточную прибыль для выплаты процентов по своим долговым  обяза-

тельствам или находить эти средства за счет  резервов,  именно  дополни-

тельная прибыль (т. е. сверх той, которая идет  на  обслуживание  долга)

составляет ядро доходов от акций. Проблема акционеров состоит в том, что

дополнительная прибыль - нестабильная величина. Ни одна компания не  мо-

жет гарантировать, что ее прибыль вырастет в текущем финансовом году  по

сравнению с прошлым годом.

 


 

   В этом отношении необходимо обратить внимание на два основных  эконо-

мических цикла.

   Во-первых, существует цикл сектора, отрасли или  продукта.  Отдельный

продукт или услуга проходит через ряд этапов.  Вначале  рождается  идея.

Затем эта идея требует исследования и разработки для нахождения потенци-

ального рынка. Следующий этап - производство, а конечный этап  наступает

тогда, когда данный продукт вытесняется новым, более совершенным продук-

том. Таков процесс на рынках, где действует конкуренция. Такой поэтапный

процесс также наблюдается во всей  отрасли,  хотя  разные  конкурирующие

между собой продукты и могут находиться на разных этапах своего  жизнен-

ного цикла развития.

   Во-вторых, существует операционный цикл предприятия.  Он  начинается,

как и цикл продукта, с разработки, маркетинга и  первоначального  разви-

тия. Затем наступает этап консолидации, когда, возможно,  ведется  поиск

новых и дополнительных рынков и совершенствуется ассортимент  продукции.

Затем предприятие может перейти на стадию расширения, возможно, с дивер-

сификацией в разные но,  возможно,  взаимосвязанные  области.  Последний

этап, как и в случае продукта, - это то, что американцы называют стадией

или этапом "сокращения в масштабе". Он наступает тогда, когда  предприя-

тие вынуждено уменьшить размеры своей деятельности (или, возможно,  зак-

рыться полностью) либо потому, что оно отстало  от  происходящих  вокруг

нововведений, либо потому, что оно недостаточно успешно управляло своими

денежными средствами (т. е. вышло за рамки своих  финансовых  возможнос-

тей), или, возможно, просто в результате общего экономического спада.

   При оценке любой инвестиции в акции (а в меньшей  степени  это  также

относится к инвестициям в корпоративные облигации) необходимо учитывать,

на каком этапе этих циклов находится компания. Очевидно, что при  вложе-

нии средств в акции зрелого предприятия в зрелой отрасли вряд  ли  стоит

ожидать необычайного подъема цен на акции такой компании.

   И последнее замечание, прежде чем перейти к расчету доходности. Нужно

помнить о том, что акции представляют собой фактически бессрочную  ссуду

компании. Следовательно, в отличие от облигаций акции не имеют какой  бы

то ни было гарантированной стоимости погашения.

 

   ПРОЦЕНТНАЯ И ДИВИДЕНДНАЯ ДОХОДНОСТЬ

   Дивидендный доход от акций можно считать  сходным  с  текущей  доход-

ностью бессрочной ссуды, причем с плавающей процентной  ставкой.  Однако

даже в этом подходе существует несколько значительных  различий.  Напри-

мер, по законам большинства стран компании разрешено выплачивать процен-

ты по своим займам из прибыли до налогообложения, поскольку эти  платежи

считаются обычными издержками компании. Акционеры  являются  владельцами

предприятия, и, следовательно, как правило, компания может заплатить ди-

виденды только после уплаты налога на прибыль. Иногда это  может  приво-

дить к тому, что такой доход акционеров  фактически  облагается  налогом

дважды (т. е. компания платит налог, а затем акционер  в  индивидуальном

порядке платит налог на свой дивидендный доход).

   Более того, в то время как процентные выплаты по облигации с  плаваю-

щей ставкой меняются в соответствии с процентными рыночными ставками, по

дивидендам на акции такого соотношения нет.

 

            ДИВИДЕНДНАЯ ДОХОДНОСТЬ 

   Несмотря на эти замечания, историческая дивидендная доходность  расс-

читывается точно так же, как и текущая доходность облигации: дивиденд на

акцию делится на текущую рыночную цену акции и умножается на 100 для по-

лучения процентов.

 

   Итак:

 

                                               Общие дивиденды за посл. Финансовый  год

   Дивидендная                       доходность                        =

---------------------------------------------------------- o 100 Текущая

рыночная цена акции

 

   Например, если компания выплатила дивиденды на акцию в размере 15,  а

текущая рыночная  цена  акции  275,  получается  дивидендная  доходность

5,45%.

 

                                               Дивиденд  на акцию

   Дивидендная доходность = --------------------------Цена акции

 

                                                15

   Дивидендная доходность = ------- х 100 = 5,45% 275

   Однако, поскольку этим способом можно измерить  только  то,  что  уже

имело место, и необязательно, что это будет показателем будущих дивиден-

дов, аналитики по инвестициям придают  большое  значение  предполагаемым

или указанным компанией дивидендам  для  получения  более  реалистичного

расчета, который называется "перспективная дивидендная доходность".

 

   Перспективная прогнозируемые (или ожидаемые) дивиденды на акцию

   дивидендная                                                         =

------------------------------------------------------------------------

- х 100

   доходность текущая рыночная цена акции

 

   Например, если компания прогнозирует дивиденды в размере 18 на  акцию

на текущий финансовый год, перспективная дивидендная доходность увеличи-

вается до 6,55%

 

                                                   Дивиденд на акцию

   Дивидендная доходность = ---------------------------Цена акции

 

             18

   DY = ----- o 100 = 6,55% 275

   По традиции инвестиционные аналитики, как правило, предполагают,  что

если увеличивается промежуточный дивиденд, то и общегодовой дивиденд бу-

дет увеличен на тот же процент, если компания не заявит иначе при объяв-

лении промежуточного дивиденда.

   Хотя ранее упоминалось о том, что размер дивидендов  занимает  второе

место по значению после изменения цены капитала, следует  заметить,  что

управляющие фондами ожидают от компаний четкой и последовательной  диви-

дендной политики. В результате,  особенно  в  крупных  компаниях,  часто

практикуется естественное постепенное ежегодное  увеличение  дивидендных

выплат.

   Нужно отметить в качестве технического момента в  управлении  портфе-

лем, что рыночная дивидендная доходность  может  быть  рассчитана  путем

оценки совокупного дивиденда по акциям на рынке, его деления на совокуп-

ную рыночную цену акций и сравнения результата  с  преобладающей  доход-

ностью рынка облигаций. Поскольку доходность облигаций практически всег-

да выше, чем акций, эта разница называется "обратной разницей  в  доход-

ности". Этот показатель особенно полезен для управляющих фондами,  когда

они принимают решение о распределении своих средств между акциями и  об-

лигациями.

 

   ДОХОД НА АКЦИЮ

   Компании (за исключением некоторых паевых  фондов  из-за  нормативных

требований к ним) обычно не выплачивают всю свою годовую прибыль в  виде

дивидендов своим акционерам. Любая дополнительная прибыль сверх  выплаты

дивидендов переводится на счет резерва дохода (или прибыли) и может быть

использована на развитие, маркетинг  или  замену  активов  компании  или

просто оставлена для использования в будущем на неуказанные цели. Следо-

вательно, для инвестора еще важнее суметь оценить,  насколько  прибыльна

компания сверх того, что она выплачивает в виде дивидендов своим  акцио-

нерам.

 

   Хотя акционеров и интересует то, насколько прибыльна  их  компания  в

целом и их право голоса позволяет им участвовать в  принятии  решения  о

расходах предприятия, они имеют право на эту прибыль только после  учета

всех долговых обязательств, сборов и налогов. Соответственно важнее все-

го для акционеров оценить размер прибыли компании после оплаты всех этих

расходов по отношению к их акциям. Этот показатель иллюстрируется  вели-

чиной дохода на акцию.

   Итак:

 

                                           Прибыль после налогов, процентов и дивид. по привил. акциям

   Доход            на             акцию             (EPS)             =

------------------------------------------------------------------------

---------Количество выпущенных обыкновенных акций

 

   Примечание. Это реальная цифра, а не процент,  и,  следовательно,  ее

можно напрямую сравнить с дивидендом на акцию. Разницу составляет  вели-

чина нераспределенной прибыли на акцию.

 

   Например, если прибыль компании после  оплаты  налогов  (и  расходов)

составляет 1 000 000 $ и она выпустила 50 000 акций, EPS составляет  20$

на акцию.

 

             Прибыль после налогообложения

   EPS = -------------------------------------------Количество акций

 

             1 000 000

   EPS = ------------- = 20 50 000

   Примечание. Из этого и предыдущего примеров видно, что  компания  (за

последний финансовый год) имеет нераспределенную прибыль в размере 5  на

акцию, что составляет 250000 (т. е. 50 000 х 5), или  одну  четверть  ее

прибыли.

 

   ОТНОШЕНИЕ ЦЕНЫ К ДОХОДУ НА АКЦИЮ

 

   Это отношение характеризуется коэффициентом Р/Е. В техническом анали-

зе (изучение потенциальной стоимости компании в будущем) это самый  важ-

ный аналитический показатель. Главная его цель -  дать  возможность  для

сравнения стоимости сопоставимых ценных бумаг и установить ориентиры или

рамки для конкретных отраслей. Это оценочный расчет, при котором предпо-

лагается постоянный уровень прибыли числа лет, которое потребуется  ком-

пании, чтобы окупить цену своих акций.

   Итак: Текущая рыночная цена акции Отношение цены к доходу на акцию  =

---------------------------------------

                                                                                         Доход на акцию

 

   Например, используя цифры из вышеупомянутых примеров,  Р/Е  для  этой

компании равно 13,75.

 

 

             Цена акции        275

   P/E = ---------------- = ------ = 13,75 EPS 20

   т. е. при текущем отношении цены к доходу на  акцию  компания  окупит

цену на свои акции за 13,75 года.

 

   По той же причине, разъясненной ранее, что разные  отрасли  находятся

на разных стадиях своего экономического цикла, у разных  отраслей  также

разные темпы оборота своей продукции, а также разные задачи в  отношении

денежных потоков. Обычно, строго говоря, показатели Р/Е сравнимы  только

для компаний, работающих в одной  отрасли,  и  хотя  существуют  сравни-

тельные соотношения между Р/Е для разных отраслей, они не дают эффектив-

ного механизма даже для сравнения одинаковых отраслей в разных странах.

   Несмотря на то, что компании могут прогнозировать будущие  дивиденды,

обычно они не прогнозируют будущую прибыль (кроме как для целей внутрен-

него бюджетирования). Однако инвестиционные  аналитики  часто  оценивают

будущие потоки прибыли для тех компаний, на которых они  специализируют-

ся. Следовательно, можно получить потенциальные коэффициенты Р/Е  с  по-

мощью их анализа.

   Например, когда аналитик прогнозирует, что доход на акцию в предстоя-

щем финансовом году составит 25, это будет свидетельствовать о  потенци-

альном Р/Е = 11.

 

            Цена акции       275

   Р/Е = --------------- = ------ = 11,00 EPS 25

 

   При использовании коэффициентов Р/Е заслуживает  внимания  тот  факт,

что в этих показателях не учитываются риски, связанные с получением  из-

меряемой прибыли. И действительно, высокий коэффициент Р/Е  можно  расс-

матривать как свидетельство высокого риска, поскольку цена акции  спеку-

лятивна по отношению к доходам, которые лежат в ее основе. С другой сто-

роны, можно также предположить, что высокий коэффициент Р/Е указывает на

то, что инвесторы испытывают большую уверенность в способности  компании

повысить свой доход в будущем. Он также может указывать на то, что  цена

завышена по сравнению с их реальной стоимостью.

   Все коэффициенты такого рода следует воспринимать только как ориенти-

ры для проведения дальнейших исследований.

 

   ЧИСТАЯ СТОИМОСТЬ АКТИВОВ

 

   По сути цель этого стоимостного коэффициента  -  определение  базовой

чистой стоимости компании на одну акцию, если бы  активы  компании  были

проданы за наличные и могли быть  распределены  между  акционерами.  Его

также можно определить как акционерный капитал компании плюс нераспреде-

ленные резервы, подлежащие распределению среди  держателей  обыкновенных

акций.

 

   Итак:

 

                                                  Активы за вычетом всех долгов и издержек

   Стоимость               чистых               активов                =

-------------------------------------------------------Количество  выпу-

щенных акций

 

   Например, если активы после погашения всех долговых обязательств  (по

их номинальной стоимости) и оплаты всех издержек составляют  в  сумме  6

000 000, а выпущены все те же 50 000 акций, NAV (СЧА)  составит  120  за

акцию. 6 000 000

   NAV = ------------- = 120 50 000

 

   Соотношение между NAV и рыночной ценой акции значительно  различается

для разных типов предприятий. Например, для паевого фонда NAV  равняется

цене пая, для других инвестиционных фондов NAV близка к цене акции  фон-

да, для промышленной компании NAV может составлять  около  половины  или

одной трети или меньшую долю от цены акции, но для компании из сферы ус-

луг NAV, скорее всего, составит крошечную долю от цены акции,  поскольку

активом этого последнего типа предприятия являются его сотрудники.

   Как и при расчете прибыли, рассмотренном ранее, необходимо принять во

внимание учетную политику, принятую при вычислении чистой стоимости  ак-

тивов. Особенно это относится к тому, оцениваются ли активы по  первона-

чальной стоимости или же по наименьшей из двух величин -  первоначальной

стоимости или рыночной стоимости, насколько часто активы переоцениваются

в связи с инфляцией и изменениями на рынке (в принципе активы могут  на-

ходиться на счетах компании по завышенной цене, т. е. по цене выше  той,

по которой они могут быть реализованы), как  активы  амортизировались  с

течением времени и вычитаются ли долговые обязательства по текущей стои-

мости или по стоимости погашения. Дополнительно необходимо учесть  также

то, как аналитики рассматривают конвертируемые облигации, которые  могут

быть составной частью структуры капитала компании, т. е. при расчете NAV

принято исходить из того, что все конвертируемые облигации уже конверти-

рованы в обыкновенные акция.

 

   С точки зрения инвестиционного дохода текущая стоимость активов,  та-

ким образом, является важным фактором  для  коллективных  инвестиционных

схем.  Однако,  как  правило,  чистая  стоимость   активов   важна   для

большинства других выпусков акций только в том смысле, что она указывает

на границу, ниже которой не должна падать цена акции, и основу,  которую

промышленная компания может использовать  как  обеспечение  под  кредит.

Действительно, если цена акции компании опускается почти до чистой стои-

мости ее активов, это может привести к тому, что другое предприятие  за-

хочет попытаться приобрести эту компанию только с целью  ее  ликвидации.

Необходимо учесть, что многие частные инвесторы  переоценивают  значение

текущей стоимости активов, считая, что именно она является истинной сто-

имостью компании. На большинстве рынков  капитала  это  явно  далеко  от

действительности.

 

   ДОХОДНОСТЬ КАПИТАЛА

   До сих пор в этом разделе речь шла о наиболее  важных  коэффициентах,

используемых в оценке акций, и дивидендного дохода от них. Однако в  на-

чале раздела упоминалось о том, что дивидендный доход  стоит  на  втором

месте после доходности капитала. Действительно, можно было заметить, что

в отличие от облигаций сложные проценты, дисконтированные денежные пото-

ки или доходность к погашению не имеют  отношения  к  оценке  доходности

обыкновенных акций. Следует также отметить, что обыкновенные акции, пос-

кольку по ним обычно не выплачивается фиксированных  дивидендов,  всегда

обращаются по ценам, которые на рынке облигаций назывались бы "грязными"

(т.е. цены акции включает любые будущие дивиденды). Как  следствие,  это

практически всегда приводит к падению цены акции на размер  дивиденда  с

момента, когда акции котируются (или могут  обращаться)  как  "экс-диви-

дендные".

 

   Доходность капитала по акциям предсказать непросто, особенно в  связи

с тем, что в отличие от облигаций они обычно не имеют даты погашения.  В

задачи данного учебного пособия не входит изучение математической основы

модели ценообразования по капитальным активам, цель которой  заключается

в оценке риска и потенциальной прибыли по акциям, но  достаточно  упомя-

нуть об отсутствии гарантий в отношении изменения цен на акции, особенно

за короткие отрезки времени.

 

   ИЗМЕНЧИВОСТЬ

   Последний фактор оценки акций, который будет рассмотрен в данном раз-

деле, - это изменчивость цены на акцию. В целях инвестиционного  анализа

изменчивость акции сравнивается с ее отношением к  рынку  (или  индексу,

представляющему рынок или его часть). Этот фактор называется  "коэффици-

ентом бета". Он служит мерой эластичности процентного изменения цены ак-

ции по отношению к одновременному процентному изменению рынка  (или  ин-

декса). Величину "коэффициента бета" можно рассчитать только путем оцен-

ки зарегистрированных изменений стоимости во времени по сравнению с  из-

менениями рынка за тот же период. Очевидно, что, чем больше имеется  для

этого данных, тем надежнее результат.

 

   Коэффициент бета рынка (или индекса) принимается за 1 (или 100), пос-

кольку он используется как базовый показатель. Поэтому логично, что  со-

вокупная сумма всех значений беты также должна быть равна 1  (или  100).

Соответственно если бета акции выше 1, это означает, что при 10-процент-

ном повышении (или снижении) цен на рынке, цена на эту акцию  поднимется

(или упадет) больше, чем на 10%, и наоборот, цена на акцию с бетой от  0

до 1 поднимется (или упадет) меньше, чем на 10%, Отрицательные  значения

беты встречаются очень редко, т. е. это беты акций, цена которых меняет-

ся в направлении, обратном общему изменению рынка.

   В действительности ценные бумаги с отрицательной бетой - первые  кан-

дидаты для формирования  хорошо  диверсифицированного  портфеля,  снижая

риск без снижения доходности, но, как уже  говорилось,  они  встречаются

очень редко. Большинство значений бета находится в диапазоне от  0,5  до

1,5, причем среднее значение (по определению) составляет 1,0.

 

                       ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ 

   1. Каково основное различие в подходах к доходу инвестора в облигации

и инвестора в акции?

   2. Что беспокоит инвестора при использовании показателя дохода на ак-

цию?

   2. Какой коэффициент чаще всего используется для инвестиционного ана-

лиза и каковы его недостатки?

   4. Разъясните значение чистой стоимости активов для промышленных кон-

цернов. 5. Цена какой акции поднимется больше при повышении цен на рынке

- с бетой, равной

      1,2 или 0,8? 

 

К содержанию книги:  Базовый курс по рынку ценных бумаг

 

Смотрите также:

 

 Ценные бумаги. Акции, облигации

ЦЕННЫЕ БУМАГИ :. АКЦИИ, ОБЛИГИЦИИ, ГОСУДАРСТВЕННЫЙ ЦЕННЫЕ БУМАГИ, МУНИЦИПАЛЬНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ. ...
bibliotekar.ru/finance-2/33.htm

 

 ГОСУДАРСТВЕННЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ

Заимствование государством средств у населения и частных компаний осуществляется путем продажи им государственных ценных бумаг...
www.bibliotekar.ru/biznes-16/20.htm

 

 Ценные бумаги

Ценные бумаги Бизнес, инвестиции, право. Ценные бумаги. Заключение. История банковского дела в России неразрывно связана...
www.bibliotekar.ru/finance-2/32.htm

 

 Государственные ценные бумаги это долговые обязательства эмитента

Ценные бумаги представляют собой денежные документы, удостоверяющие права собственности или отношения займа владельца...
www.bibliotekar.ru/finance-2/47.htm

 

 Основные виды ценных бумаг. Государственные и негосударственные ...

Фондовые ценные бумаги, как правило, отличаются массовым характером эмиссии. Они выпускаются в определенных (весьма значительных)...
www.bibliotekar.ru/bank-6/26.htm

 

 РЫНКИ ЦЕННЫХ БУМАГ. Рыночные ценные бумаги федерального ...

Ценные бумаги федерального правительства США делятся на две основные категории: рыночные и нерыночные. Как показано...
www.bibliotekar.ru/bank-8/5.htm

 

 Фондовый рынок. Ценные бумаги

Выпуск ценных бумаг на первичный рынок может быть и повторным. АО, начиная функционировать, может на первом этапе...
bibliotekar.ru/finance-2/35.htm

 

 ЦЕННЫЕ БУМАГИ КОРПОРАЦИЙ Акции корпораций Коммерческие бумаги

корпорации привлекают необходимые средства, продавая ценные бумаги так же, как это делают правительственные органы. Ценные бумаги...
www.bibliotekar.ru/bank-8/7.htm

 

 Облигации с нулевым купоном. Ценные бумаги обеспеченные ...

В этой главе мы рассказали об основных традиционных типах ценных бумаг: векселях федерального правительства, среднесрочных векселях...
www.bibliotekar.ru/bank-8/9.htm

 

 Депозитарные расписки. Закладные ценные бумаги. Страховые полисы

Кроме перечисленных видов ценных бумаг в мировой практике существуют еще, по крайней мере, два вида первичных ценных бумаг...
bibliotekar.ru/finance-3/71.htm

 

 Что такое ценная бумага. Какие бывают ценные бумаги. Рынок ценных ...

Ценные бумаги - необходимый атрибут рыночного хозяйства. Как объекты гражданских прав они относятся к вещам, будучи их особой...
bibliotekar.ru/finance-3/56.htm

 

 Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов

В пособии рассмотрены основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и производных финансовых инструментов...
www.bibliotekar.ru/biznes-48/index.htm

 

 ИНВЕСТИРОВАНИЕ В ИНОСТРАННЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ. Управление портфелем ...

Иностранные акции могут помочь инвесторам снизить риск их портфелей ценных бумаг в той степени, в какой доходность иностранных ...
www.bibliotekar.ru/biznes-18/20.htm

 

 Ценные бумаги. Тенденции развития рынка ценных бумаг

Основными тенденциями развития современного рынка ценных бумаг в странах с развитыми рыночными отношениями на нынешнем: ...
bibliotekar.ru/finance-2/43.htm

 

 ДОЛГОВЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ. Облигации корпораций Закладные и ...

Поэтому инвесторы, ориентированные на приобретение надежных ценных бумаг, предпочитают облигации акциям. Однако облигация...
bibliotekar.ru/biznes-16/13.htm

 

 эффективность долгосрочных инвестиций в акции. Долгосрочное ...

В России этот показатель имеет ограниченное применение, так как плохо развит рынок ценных бумаг, зачастую приобретение...
bibliotekar.ru/biznes-10/16.htm

 

 Государственные ценные бумаги ГЦБ

Государственные ценные бумаги (ГЦБ) - это форма существования государственного внутреннего долга; это долговые ценные бумаги...
bibliotekar.ru/finance-3/63.htm

 

 Ценные бумаги. Этапы формирования рынка ценных бумаг

На настоящий момент в России можно выделить следующие основные сегменты рынка ценных бумаг: государственные ценные бумаги ...
bibliotekar.ru/finance-2/42.htm

 

 Рынок государственных ценных бумаг

Одним из таких инструментов являются государственные ценные бумаги. Рынок государственных ценных бумаг - это, с одной стороны,...
www.bibliotekar.ru/finance-2/45.htm

 

 Эмитенты. Брокеры. Участники рынка ценных бумаг

Участники рынка ценных бумаг - это физические лица или организации, которые продают или покупают ценные бумаги или обслуживают их; ...
www.bibliotekar.ru/finance-3/73.htm